“大信托”的風(fēng)險(xiǎn)漏洞

　　由于信托制度內(nèi)在的靈活性，加上信托公司跨越股權(quán)、債券、物權(quán)投資的優(yōu)勢(shì)，只要“回歸現(xiàn)金流”有保障，幾乎一切的障礙都可以通過(guò)靈活的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)予以規(guī)避。

　　但是，信托公司目前普遍只滿足于實(shí)現(xiàn)對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目公司100%的控制，對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)缺乏足夠的重視。殊不知，如果流動(dòng)性出現(xiàn)問(wèn)題，控制再多的股權(quán)和資產(chǎn)，都不能解信托產(chǎn)品到期“剛性兌付”的燃眉之急。

　　去年以來(lái)，主流的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品設(shè)計(jì)模式為“大信托”、“結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)”。其基本原理是，房地產(chǎn)開發(fā)商將存量資產(chǎn)，主要是開發(fā)商在房地產(chǎn)項(xiàng)目公司的股權(quán)(體現(xiàn)為開發(fā)商對(duì)項(xiàng)目的先期投入)，用于認(rèn)購(gòu)一個(gè)集合信托計(jì)劃的劣后受益權(quán)部分，普通信托投資者則現(xiàn)金出資認(rèn)購(gòu)優(yōu)先受益權(quán)部分。這種結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)，通俗地理解，就是“賺了錢先分給普通投資者，賠了錢先賠給開發(fā)商”。

　　然后，信托計(jì)劃100%控股房地產(chǎn)項(xiàng)目公司，信托公司向項(xiàng)目公司派駐特

　　殊董事，擁有對(duì)重大事項(xiàng)的一票否決權(quán)；同時(shí)，信托公司保管項(xiàng)目公司的財(cái)務(wù)印章，監(jiān)管銀行賬戶，“項(xiàng)目公司用每一分錢都必須征得信托公司同意。”

　　這樣的交易結(jié)構(gòu)讓信托公司頗為自得：首先，杜絕了開發(fā)商挪用資金的情形；其次，開發(fā)商裝入信托計(jì)劃的資產(chǎn)相當(dāng)于對(duì)信托資金提供了擔(dān)保。

　　但是，一個(gè)更大的風(fēng)險(xiǎn)并未消弭。

　　目前，信托產(chǎn)品具有強(qiáng)烈的剛性兌付特征，即信托產(chǎn)品到期，信托公司必須分配給投資者本金和固定收益。投資者把信托產(chǎn)品當(dāng)成保本保收益產(chǎn)品來(lái)買，信托公司也把信托產(chǎn)品當(dāng)成固定收益產(chǎn)品來(lái)賣。

　　由于投資者教育不夠，信托業(yè)發(fā)展呈畸形之勢(shì)；但短時(shí)間內(nèi)，信托公司卻又無(wú)法改變這一局面。業(yè)內(nèi)曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)產(chǎn)品到期眼看就無(wú)法兌付的案例，監(jiān)管當(dāng)局立即要求信托公司處置風(fēng)險(xiǎn)，信托公司股東和管理層連夜籌集資金，“先兌付投資者，再談后續(xù)的問(wèn)題”。