11月25日，花樣年發(fā)布公告稱，其間接附屬公司深圳美易家掛牌新三板的申請(qǐng)獲批。這是國內(nèi)分享經(jīng)濟(jì)熱潮下第一只以在線短租及度假物業(yè)運(yùn)營為題材的股票。從萬科的長租公寓，到劉愛明的中城新產(chǎn)業(yè)，以及花樣年的美易家，房地產(chǎn)商在持有物業(yè)運(yùn)營領(lǐng)域花樣頻出，但物業(yè)運(yùn)營產(chǎn)生的微薄租金，是否能夠負(fù)擔(dān)起開發(fā)團(tuán)隊(duì)的現(xiàn)有規(guī)模？在運(yùn)營物業(yè)過程中，他們面臨的最大阻力來自哪里？在持有型物業(yè)里，哪一類才是最佳選擇？

11月25日，花樣年控股（01777.HK）正式宣布，其間接附屬公司深圳市美易家商務(wù)服務(wù)集團(tuán)股份有限公司在新三板的掛牌申請(qǐng)獲得批準(zhǔn)，這也是在國內(nèi)分享經(jīng)濟(jì)熱潮下，第一只以在線短租及度假物業(yè)運(yùn)營為題材的股票。

在花樣年董事局主席潘軍看來，房地產(chǎn)過去都是以制造增量為主，很少有人去關(guān)注存量，地產(chǎn)商也多數(shù)以開發(fā)為主，而忽略了運(yùn)營和服務(wù)。隨著房地產(chǎn)市場進(jìn)入下半場，在供過于求的行業(yè)格局下，無論是萬科試水“先租后售”、度假物業(yè)租賃、短租型辦公樓，還是產(chǎn)業(yè)園孵化器，存量物業(yè)的盤活與運(yùn)營有望成為房地產(chǎn)市場的下一個(gè)金礦。

與此同時(shí)，國內(nèi)物業(yè)偏低的租金回報(bào)率，對(duì)于地產(chǎn)商尋求投資收益帶來極大壓力。在從開發(fā)商到運(yùn)營商轉(zhuǎn)型過程中，地產(chǎn)商將面臨怎樣的挑戰(zhàn)？

盤活存量物業(yè)的生意

位于廣州市黃埔大道交界的棠下涌東路上，在一棟紅色外墻建筑上，“萬科驛”三個(gè)字特別醒目?！睹咳战?jīng)濟(jì)新聞》記者了解到，萬科驛是萬科近兩年推出的針對(duì)年輕人、創(chuàng)客的租賃型產(chǎn)品，該物業(yè)是萬科在廣州推出的萬科驛金融城分店。

與傳統(tǒng)的住宅銷售不同，萬科驛由萬科包租下舊廠房并改造而成，可租單位共有110套，均為4.5米層高的LOFT產(chǎn)品，項(xiàng)目只對(duì)年輕人開放。對(duì)于成功申請(qǐng)入住的租客而言，未來在購買萬科旗下住宅物業(yè)的時(shí)候還可享受額外優(yōu)惠。萬科這一“先租后買，租金可抵房款”的模式，一度被業(yè)界解讀為顛覆了房地產(chǎn)傳統(tǒng)的開發(fā)-銷售模式。

盡管萬科否認(rèn)了上述說法，但其承認(rèn)，該模式體現(xiàn)了長租公寓業(yè)務(wù)與住宅開發(fā)業(yè)務(wù)之間的協(xié)同效應(yīng)，長租公寓業(yè)務(wù)可以為住宅開發(fā)業(yè)務(wù)儲(chǔ)備客戶、提前鎖定客戶，住宅開發(fā)業(yè)務(wù)節(jié)省的營銷費(fèi)用，可以用于回饋長租公寓客戶，推動(dòng)長租公寓業(yè)務(wù)的發(fā)展。公司不排除未來探索住宅“租售并舉”、“先租后售”等新的業(yè)務(wù)模式，但目前并無具體計(jì)劃。

國內(nèi)房地產(chǎn)市場在經(jīng)歷了近20年的開發(fā)后，積累了大量的存量房。調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，2013年我國房地產(chǎn)市場的沉淀房屋有2.2億套，城鎮(zhèn)住宅市場的整體空置率達(dá)到22.4%，城鎮(zhèn)空置房為4898萬套。在共享經(jīng)濟(jì)時(shí)代，滴滴快的與Uber正是通過盤活閑置的租賃車資源，實(shí)現(xiàn)了巨大的成功。無論是萬科驛還是美易家，均瞄準(zhǔn)了空置物業(yè)與租賃需求之間要素錯(cuò)配背后蘊(yùn)藏的市場。

潘石屹的SOHO 3Q則瞄準(zhǔn)了國內(nèi)過剩的寫字樓資源。SOHO 3Q的商業(yè)模式是將寫字樓辦公室或辦公桌以短租的形式對(duì)外出租，預(yù)訂、選位、支付等環(huán)節(jié)都在線上完成。除了SOHO中國自持物業(yè)外，潘石屹還將其復(fù)制到更多并非SOHO持有的物業(yè)。按照潘石屹的設(shè)想，在2015年末之前，3Q中心的數(shù)量增加到11個(gè)，擁有超過11000個(gè)座位，明年達(dá)到40000個(gè)座位。

在萬眾創(chuàng)業(yè)的熱潮下，產(chǎn)業(yè)園也成為資本試圖盤活的重要資源。以前協(xié)信地產(chǎn)CEO劉愛明為例，這位前萬科高管于下半年重回深圳創(chuàng)辦了中城新產(chǎn)業(yè)控股（深圳）有限公司，瞄準(zhǔn)的正是產(chǎn)業(yè)園改造升級(jí)的機(jī)會(huì)，公司還獲得了萬科與世聯(lián)行的入股。

持有回報(bào)率成最大難題

盡管中國房地產(chǎn)市場提供了巨大的存量物業(yè)，涵蓋住宅類、商用物業(yè)以及產(chǎn)業(yè)園，不過房地產(chǎn)商想從以前簡單粗放的開發(fā)銷售向追求精細(xì)化的持有運(yùn)營轉(zhuǎn)型，并非易事。

首當(dāng)其沖的是，在現(xiàn)階段，持有運(yùn)營的回報(bào)率遠(yuǎn)低于傳統(tǒng)的開發(fā)建設(shè)模式。以住宅或公寓為例，新城控股高級(jí)副總裁歐陽捷向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，目前國內(nèi)住宅物業(yè)租金回報(bào)率約為2%~3%，這意味著同樣一套房，房企選擇持有住宅物業(yè)，從租金收入獲得的現(xiàn)金流甚至不夠償付貸款利息，負(fù)回報(bào)決定了租賃型住宅難以成為行業(yè)主流。

華南一家上市房企的高管向記者表示，萬科推出的“先租后買”模式，從目前來看更多只是一次營銷噱頭，住戶租和買的并非是同一個(gè)項(xiàng)目，萬科驛只是萬科在長租公寓市場的一次試驗(yàn)，目前難說貢獻(xiàn)盈利。更重要的是，對(duì)于購房者而言，地段與價(jià)格才是最大的痛點(diǎn)，萬科給予的額外優(yōu)惠，能否保證它的租戶能轉(zhuǎn)化成買家，有效性有待觀察。

相對(duì)于住宅類物業(yè)2%~3%的租金回報(bào)率，廣發(fā)證券的研究報(bào)告指出，目前一線城市的優(yōu)質(zhì)商用物業(yè)租金回報(bào)率可以達(dá)到5%~6%，在社會(huì)無風(fēng)險(xiǎn)收益率逐步走低的背景下，開發(fā)商持有優(yōu)質(zhì)商用物業(yè)的意愿會(huì)增強(qiáng)。

不過，要通過持有運(yùn)營商業(yè)地產(chǎn)獲利，首先要解決的是資金沉淀的難題。歐陽捷表示，以往房企在開發(fā)商用物業(yè)時(shí)，大多采用“現(xiàn)金流成本法”，即通過部分銷售回籠現(xiàn)金，覆蓋項(xiàng)目的開發(fā)與持有成本，在實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流平衡后再培養(yǎng)持有型物業(yè)。隨著市場結(jié)構(gòu)性分化加劇，商用物業(yè)的銷售難度加大，甚至無法覆蓋開發(fā)與持有成本，因此以萬達(dá)為首的商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商，正嘗試通過眾籌等形式實(shí)現(xiàn)資本化運(yùn)作，從以往的重資產(chǎn)持有轉(zhuǎn)變?yōu)檩p資產(chǎn)運(yùn)營，解決資金沉淀的難題。

融資成本偏高則是制約商業(yè)地產(chǎn)持有回報(bào)的另一個(gè)難題。以新城控股為例，歐陽捷算了一筆賬，公司此前發(fā)行的境內(nèi)公司債成本為4.5%，如果加上1.5%的管理成本，意味著持有的商用物業(yè)即便能達(dá)到6%的收益率，對(duì)于企業(yè)而言依然是無利可圖。

越秀房托一位內(nèi)部人士向記者表示，該基金此前成功收購了上海宏嘉大廈，盡管項(xiàng)目當(dāng)前的租金回報(bào)率僅為4.1%，但由于越秀房托采用了100%貸款的方式，整體融資成本僅為2.4%，通過財(cái)務(wù)杠桿反而提升了項(xiàng)目的回報(bào)能力。由此可見，低成本的融資能力是房企轉(zhuǎn)型商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)營商的關(guān)鍵。

相對(duì)于商業(yè)地產(chǎn)，在大眾創(chuàng)業(yè)的時(shí)代，包括眾創(chuàng)空間在內(nèi)的產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)未來或?qū)碛懈蟮目臻g。中信證券房地產(chǎn)分析師陳聰認(rèn)為，不同于傳統(tǒng)的商用物業(yè)，像優(yōu)客工場這樣的新型產(chǎn)業(yè)園除了能提供辦公場所外，還能提供企業(yè)發(fā)展所需要的第三方服務(wù)，甚至扮演孵化器的角色。除了傳統(tǒng)的租金收入外，地產(chǎn)商還可以通過提供融資顧問、管理咨詢服務(wù)，甚至入股中小企業(yè)，拓展更多的收入來源。

不過，類似的新型產(chǎn)業(yè)園對(duì)于房企的綜合金融能力提出了更高的要求。作為國內(nèi)首家提出“產(chǎn)權(quán)換股權(quán)”PE思路的地產(chǎn)商，星河集團(tuán)曾推出以產(chǎn)權(quán)或“現(xiàn)金+產(chǎn)權(quán)”的方式，與入駐深圳星河world項(xiàng)目的擬上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)置換，但公司總裁姚惠瓊此前在接受記者采訪時(shí)坦言，星河集團(tuán)的優(yōu)勢在于公司是國內(nèi)最大創(chuàng)投機(jī)構(gòu)——深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)的第二大股東，能為公司提供優(yōu)質(zhì)的擬上市企業(yè)，這是其他房企難以比擬的先天優(yōu)勢。

“由于創(chuàng)業(yè)者本身不具備較強(qiáng)的支付能力，這意味著類似眾創(chuàng)空間這樣的物業(yè)是很難單純通過租金回報(bào)獲利”，協(xié)縱國際集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)辦人黃立沖向記者表示，如果站在PE的角度，即便是知名的PE機(jī)構(gòu)，每二十個(gè)項(xiàng)目只有一個(gè)能成功并上市，因此類似眾創(chuàng)空間這樣的物業(yè)想通過孵化企業(yè)獲利的難度非常大。